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蘋果季績詳解(2012Q4)

蘋果公司今日凌晨公布的季度業績,除了受到科技界關注外,亦是投資市場的焦點。作為全世界市值最高的公司,蘋果季度收入以及利潤均再創歷史新高,iPhone及iPad銷量亦有顯著增長。

但由於剛公布的業績不及預期,所以蘋果股價在場外交易時段下挫超過一成,跌至接近450美元。憂慮蘋果業績放緩,蘋果股價從去年9月開始進入下降周期,由高位700美元跌至最近約500美元,累計跌幅達三成。

增長依然,放緩必然

每次蘋果新產品發布的季度,蘋果業績都會增長。而在9月蘋果推出iPhone 5,又在10月推出iPad 4以及iPad mini,新產品帶動其收入較去年同期增長18%至545.12億美元。各項產品中,iPhone銷量增長29%至4778.9萬部;iPad銷量增長48%至2286萬台,均創下歷史新高。

既然蘋果產品銷量及收入都表現理想,為何股價仍會重挫呢?因為擔心蘋果增長放緩。

過往財務報表和左上圖的營業額變化可以看到,蘋果季度收入整體仍處於上升軌道當中,當然受季節因素影響,每年第四季度都顯著高於其他季度。補充一點,蘋果的年結在9月底,所以會稱9月至12月為「第一財季」,但下面一律改稱「第四季度」,以符合一般人對四季的認知。

但在左下圖的營業額增長率變化就看到,蘋果季度收入增長,不斷在減慢放緩,由去年第一季度的59%,放緩至第二及第三季度的23%及27%,第四季度再進一步放緩至18%。而在2011年,在第一、第三及第四季增長率都達到70%以上。按目前的趨勢推論,今個季度增長有機會放緩至單位數,今年之內甚麼可能出現倒退。

蘋果的iPhone和iPad銷量增長亦出現同樣的放緩情況。撇除個別季度消費者持幣觀望蘋果公布新一代產品,而令iPhone銷量積壓收縮,iPhone銷量增長在2011年其中三個季度都達到100%以上,但去年第一季度就放緩至88%,第二及第三季度放緩至28%及58%,第四季度再放緩至29%。iPad情況亦相似,2011年銷售增長率都達到100%,但2012年第二至四季就放緩至84%、26%以及48%。

事實上,蘋果的增長不可能永遠持續下去,因為蘋果已經富可敵國,其收入高於很多世界上的小國,而且在如此高的基數之下,即使銷售增量顯著,反映在百分比增幅上都會呈現放緩。譬如,兩年前iPhone季度銷量是1000萬部,只要再增加1000萬部增長率便達100%,但如今季度銷量達5000萬部,即使增長1000萬部也只是增長20%。高基數下增長放緩實無可避免。

作為對比,根據市場調查機構Gartner的資料,去年首三季度的全球智能手機銷量增長率分別為47%43%以及45%,大致增長維持在45%左右的水平,第四季度的調查仍未出爐,但相信亦有40%以上,而蘋果的iPhone銷量分別為88%、28%以及58%,第二季增長開始追不上整體市場增長,變相令市場份額下降,第三季發布iPhone 5回勇,但第四季增長只有29%,估計亦會「跑輸大市」。究其原因,智能手機銷量增加是因為價格愈來愈平民化,令更多人負擔得起,智能手機製造成本隨著規模增加而下降,在發展中國家出現低於100美元智能手機,在性能、功能和使用體驗上可以達到600美元以上iPhone的一半甚至更多,而價格僅是iPhone的六分之一甚至更低。蘋果採取精品路線,選擇捨棄規模和市場份額,而搶佔更多的利潤,銷量增長「跑輸大市」是必然的結果。

未來市場仍然會關注蘋果收入和產品銷量增長情況,到底是慢慢增長、維持持平、慢慢放緩,抑或是大幅放緩,與整體智能手機市場比較如何?目前仍未清楚,但對於敏感的資本市場而言,不同情況會帶來截然不同的結果。

成本大漲,毛利受壓

在收入和銷量增長放緩的同時,蘋果還要面對其他問題,就是收入上升的18%同時,利潤沒有跟隨,只是輕微增長0.11%,每股盈利更出現倒退0.43%,反映出成本增幅高於收入增幅,毛利率持續受壓。

一條簡單的公式:利潤增幅 = 收入增幅 – 成本增幅。

成本大幅上漲的主因為何?蘋果業績沒有詳細解釋,在財務報表列載的各項成本中,只能見到銷售成本(Cost of Sales)增加31%,達到334.52億美元,增幅遠高於18%的收入增幅,完全抵銷了收入增長的利好因素。研發費用和一般行政費用亦分別增長33%以及9%,但兩者合共只是38.5億美元,相對銷售成本只是小數目。

銷售成本一般包括生產產品的成本,主要就是iPhone、iPad的生產成本。去年第四季度商品價格沒有顯著回升,意味著成本壓力來自代工和芯片成本,產品設計和定位本身亦可能造成毛利率受壓。

近年鴻海富士康工人自殺、工作環境惡劣的報道,逼使蘋果提高工人福利,令製造成本上升。另一方面,全球智能手機和平板電腦市場爆炸,蘋果作為先行者在供應鏈上雖然有優勢,但各大廠商對平板電腦及手機零件的需求持續上升,零件價格上漲,令採購成本上漲。

此外,三星一直是蘋果最大供應商,蘋果亦是三星最大的客戶,每年供應蘋果所需內存芯片的40%,但蘋果與三星專利糾紛官司嚴重損害了兩者的關係。傳聞蘋果採購NAND記憶體時減少依賴三星,而漸進式增加東芝的採購量;在螢幕採購方面亦刻意迴避三星,而選擇LG、Sharp以及Japan Display。蘋果在軟件上去谷歌化,在硬件上去三星化,雖然具備戰略意義,但無可避免會加重成本,因為三星作為全球最大的螢幕和記憶體生產商,擁有無人能及的規模和價格優勢,轉向其他供應商勢必令成本上升。而且,對於蘋果減少依賴三星供應,有傳三星遂以加價應對,其對iPhone處理器加價20%,雖然三星予以否認,但不應排除三星在其他方面加價。

iPad mini

在右上圖中,可以看到2012年蘋果毛利率逐季下降,第一季度的47.4%是歷史高位,第二季和第三季回落至42.8%和40%,第四季進一步跌至38.6%,顯著低於去年同期44.7%,並且是蘋果過去兩年間,毛利率第一次跌穿四成。而今個季度,蘋果更預計毛利率會進一步下降,將介乎37.5%至38.5%之間。

毛利率計算收入與毛利的比例,而毛利等於收入減去成本。成本大漲固然構成毛利率受壓,而另一原因就是推出不足兩個月的iPad mini。

蘋果行政總裁庫克(Tim Cook)曾經提過,iPad mini的毛利率,顯著低於蘋果的其他產品。如果iPad mini「太」暢銷,就會令蘋果的整體毛利率受壓。今次毛利率跌穿40%,與iPad mini受歡迎不無關係。

直觀一點看,在蘋果Apple Store,iPad mini經常缺貨,而iPad的供應遠為充裕,間接證明iPad mini可能比iPad更受歡迎。當然蘋果的供應量亦有影響,iPad 4換芯不換款,可以繼續沿用舊有產品生產線,而iPad mini要另外設計生產線,iPad mini確實不如iPad供應充裕。

到底在iPad的2286萬台銷量當中,有多少是iPad,多少是iPad mini呢?雖然財務報表只提供iPad的整體銷量,沒有提供具體的數字,但不妨大膽推算一下。

比起iPhone的平均售價(ASP)過去一直維持在620至650美元之間,iPad的平均售價就一直呈現穩中下降的態勢。右圖顯示,由2011年第二季度的653美元開始,iPad的平均售價逐季下降,但整體上保持在530美元以上,直至上一季度,iPad mini推出令iPad的平均售價由535美元降至467美元,降幅達到13%。

眾所周知,不單上一代iPad,iPad系列有六個型號,因應不同容量,Wifi版本售價分別是499美元、599美元以及699美元,而Wifi+Cellular版本則是629美元、729美元以及829美元。而iPad平均售價不斷回落,過去幾季都是500多美元左右,反映Wifi 16GB版本最好賣,估計佔全部iPad銷量的三分之二以上。

而每一個版本的iPad mini,都比相應版本的iPad價格低上170美元,iPad mini Wifi 16GB版本售價329美元,較iPad售價499美元低170美元,如此類推。將iPad系列六個型號加總除以六,得出直接均價664美元,較實際均價535.05美元低129美元。如何理解這個數字?如果購買六個不同型號的人數相同,平均售價就會等如664美元;事實是平均售價是535.05元,證明買Wifi 16GB版本的人居多,大概是每一百個人之中,有超過七十個人會買最低規格版本,其他版本購買人數就相近,也就只有幾個人。

將iPad mini系列六個型號加總除以六,得出直接均價是494美元。假設第三和第四季度消費者購買iPad系列的結構一致,而第四季度所有人只買iPad mini,那麼iPad mini實際均價大概就是494美元減去129美元,即是365.05美元。而第四季度實際均價是467美元,介乎535.05美元和365.05美元之間,最接近的情況是六四比,iPad佔六成,iPad mini佔四成。即是季內iPad銷量為1372萬部,iPad mini銷量是914萬部,後者銷售額佔33.37億美元。

以上的估算數字十分不準確,因為第三季度不少人開始持幣觀望iPad mini的推出,這股購買力就在第四季度釋放,一定會改變購買結構。而且每逢蘋果推出真正的新產品,「第一水」都會受到蘋果擁躉支持,而且他們會傾向買價版本,變相拉高均價。

戰線擠擁,互相蠶食

不過如果認同以上推算,就會發現iPad第四季1372萬部的銷量,其實比起第三季1403.6萬部輕微下降,比起去年同期1543.4萬部更是按年減少11%。將iPad和iPad mini系列合計,整體iPad銷量必定是會增加,但單計iPad,銷量有所減少又實屬理所當然,因為不少人會覺得iPad過重,而iPad mini更輕薄更便攜,褲袋大些的話甚至可以放入褲袋,而且更便宜,確實會比iPad更符合部分消費者的需求。iPad mini會「搶走」一部分的iPad消費者,蠶食後者市場,是必然的結果。

事實上,蘋果產品,無論是功能或定價上,都有重疊的地方。功能上,由iPod touch到iPhone,由iPad mini到iPad,都是使用iOS系統,不過是在外觀尺寸不同,在硬件上有刪減,但無論你是用iPod touch、iPhone還是iPad mini,你都可以玩Temple Run或者Instagram。iPod touch/iPhone的iOS界面,與iPad mini/iPad界面有少許分別,但差異實際不大。iOS與Mac OS/OS X的差別就會大些,但是iPad與Mac同樣可以用到iWork編輯文件,兩個平台上還有很多功能相近的應用,例如Photoshop。

因此,iPhone蠶食iPod市場,iPad蠶食Mac市場,而iPad mini又會反過來蠶食iPad市場甚至iPhone市場。很多消費者由iPod以及Mac,轉移至iPhone以及iPad。有了iPhone,就不需要額外買一部iPod來聽歌;有了iPad作為娛樂、遊戲、影音之用,就不需要買Mac作同一用途,不過要繁鎖工作又另計。

你可能會質疑,除了新iPod系列推出的季度,iPod銷量的確逐季下降;但Mac銷量在個別季度是有所增長,與上述推論不符。事實上,Mac增長一方面是受到推出新Mac系列帶動,Macbook Pro with Retina Display就令不少人趨之若鶩;另一方面是iPhone/iPad帶來連鎖光環效應,令不少傳統PC用家都「轉會」試用Mac系統,因此PC市場銷量整體下降,但Mac就可以跑贏大市。iPad蠶食了少部Mac市場,但畢究兩者系統不同,分工比較明確,影響不算太大,但iPad就成功令其他Windows PC銷量下降,不少輕度消費者發現自己根本不需要PC作娛樂用途,一部iPad已經足夠。

不過,iPad mini的推出大大影響iPad的銷量,按上述推算,iPad銷量首次出現微降,iPad mini銷量就由零大增,這還是蘋果供應鏈追不上,iPad mini長期缺貨的結果。近期有報道稱,蘋果減少採購9.7吋的螢幕。值得留意的是,上季iPad mini正式開賣的時間只有兩個月,有一個月就只有iPad出售,而今季是iPad mini完整的銷售季度,幾乎肯定會繼續蠶食iPad市場,令整體iPad平均售價繼續下降。蘋果預計今季毛利率會由38.6%進一步下降,將介乎37.5%至38.5%之間,相信是考慮到iPad mini熱賣的因素。

考慮到iPad mini毛利率偏低,iPad mini雖然有助蘋果擴大市佔率,有助薄利多銷,並穩定在平板市場的戰線;但亦同時拖低蘋果毛利率,蠶食iPad市場,對蘋果的影響,其實好壞各有。

新產品新戰線

既然收入銷量增長放緩,市場競爭激烈、成本上升毛利下降,那麼蘋果的出路到底在何方呢?答案是新產品、新戰線。最近有不同的流言傳出,蘋果會推出iWatch、iTV,甚至iPhone平價版,蘋果新產品謠言無日無之,暫時姑且聽之吧!

不過,蘋果仍然是全球實力最強、市值最高的公司,沒有之一,坐擁富可敵國的現金,無論蘋果打算做甚麼,都會有足夠的彈藥。

Categories: Finance, iOS, Mobile
  1. No comments yet.
  1. February 4, 2013 at 9:44 am
  2. April 24, 2013 at 10:28 am

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